De tempos em tempos nos deparamos com estudos que, após analisar centenas de fundos de investimento por longos períodos de tempo, evidenciam que são poucos os gestores capazes de oferecer retornos acima dos benchmarks para seus investidores de forma consistente.

Uma nova pesquisa acaba de se somar a esta corrente de pensamento. Trata-se de um estudo recentemente divulgado pelo Pensions Institute, centro acadêmico de estudos focados exclusivamente em previdência complementar, ligado à Cass Business School de Londres, Reino Unido, uma das escolas de negócio mais respeitadas do mundo.

A pesquisa (clique aqui para lê-la na íntegra) analisou os retornos mensais de 516 fundos de ações ingleses entre os anos de 1998 e 2008 e verificou que o alpha[1] médio anual era de -1,44% após dedução das taxas de administração e performance cobrada pelos gestores. Ou seja, o investidor típico ganharia mais dinheiro se, ao invés de optar por uma gestão ativa, apenas acompanhasse o benchmark através de um fundo de índice.

O estudo do Pensions Institute vai mais além, ao afirmar que a grande maioria dos gestores analisados não foram simplesmente azarados, mas genuinamente desqualificados, ao não conseguir gerar alpha nem por uma boa seleção de papéis (stock picking) e nem por acertar o tempo de entrar ou sair do mercado. Aqueles pouquíssimos que conseguiram trazer retornos superiores ao mercado – apenas 1% dos fundos – não entregaram melhor performance a seus investidores, pois extraíram o alpha para eles mesmos através das taxas cobradas.

O mesmo número de fundos constantemente eficientes (1%) é verificado em outros estudos sobre o assunto, citando-se especialmente aquele conduzido pelos professores Barras, Scaillet e Wermers (clique aqui para lê-lo), que adicionam a interessante constatação de que é cada vez menor a quantidade de gestores que de fato conseguem trazer algum alpha para seus investidores. Segundo eles, isto pode ser consequência tanto de uma redução da habilidade dos gestores como também de um maior nivelamento da competição, em função da tecnologia e da alta velocidade nas negociações.

Há ainda alguns segmentos que se sobressaem deste quadro negativo. Em destaque no estudo mencionado no parágrafo anterior esteve o de fundos agressivos voltados a papéis com grande potencial de crescimento, onde 40% dos gestores apresentaram capacidade de gerar alpha positivo.

Outra conclusão obtida pelo Pensions Institute com base nos mesmos dados comentados anteriormente é de especial interesse de grandes investidores, como Fundos de Pensão. Viu-se que o tamanho do fundo de investimento (FI) possui uma correlação negativa com a performance, ou seja, quanto maior o fundo (FI), menor o retorno em comparação ao benchmark. A cada aumento de 1% no tamanho dos recursos sob investimento, o estudo identificou uma perda de nove pontos-base no alpha a cada ano.

A razão disto, segundo os responsáveis pelo estudo, está no aumento das posições que os fundos fazem a cada nova entrada de recursos, o que tende a elevar o preço dos ativos em carteira e com isto reduzir as margens de ganho. A sugestão que fica é que fundos grandes demais dividam-se em menores, para melhorar seus resultados para os investidores.

Desconheço estudos desta amplitude no Brasil, mas não ficaria surpreso caso visse resultados semelhantes por aqui. É fato que o mercado está cada vez mais competitivo e, mesmo com gestores qualificados, torna-se cada vez mais difícil gerar alpha suficiente para remunerar as taxas de administração e performance do fundo e ainda devolver algo superior ao benchmark para os investidores.

Mas a ausência de retornos superiores ao índice de referência não descredencia, por si só, a importância da boa gestão de investimentos nos fundos de pensão. Afinal, mais do que obter retornos surpreendentes, espera-se que os gestores sejam capazes de atingir a meta atuarial com a menor volatilidade possível ao longo do tempo, observando ainda as necessidades de liquidez dos planos de benefícios, e cumprindo assim o papel que a eles é atribuído.

[1] O “Alpha” é um indicador de performance de um fundo (ou outro ativo) em comparação com o seu índice de referência, considerando o nível de risco tomado. É expresso pela formulação matemática Alpha = Performance do Fundo – Beta x Performance do Índice de Referência.

15 de julho de 2014Por Guilherme Brum GazzoniArtigos Gama4 Comments

Guilherme Brum Gazzoni - Administrador, graduado pela Universidade de Brasília – UNB, Pós-Graduado em Finanças pelo IBMEC, e Especialização em Entrepreneurship pela Babson College – Boston / Massachussets. É Diretor Administrativo e Operacional da GAMA Consultores Associados.